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評論丨社融結構優化, 央行將繼續發揮結構性工具的引導作用
  • 2019-08-14 09:47:00
  • 來源:21經濟網
  • 編輯:王楠

央行8月12日發布的數據顯示,7月新增人民幣貸款1.06萬億元,社會融資規模增量1.01萬億元,M2同比增長8.1%。這三項數據都低于市場的預期。

從結構上看,7月金融數據環比少增的主要拖累項是短期貸款和未貼現銀行承兌匯票。居民短貸環比少增1972億元,企業短貸環比少增6603億元,合計導致人民幣貸款環比少增8575億元。未貼現銀行承兌匯票環比少增3251.95億元。

而新增中長期貸款和委托貸款、信托貸款表現則較為穩定,僅小幅下降。居民中長期貸款環比小幅少增441億元,企業中長期貸款環比小幅少增75億元,委托貸款環比少增153.78億元,信托貸款環比少增690.72億元。

直接融資市場表現亮眼。股票融資規模盡管占比不高,卻是2018年以來表現最好的一個月。企業債券融資和地方政府專項債融資繼續高增。結果是7月新增直接融資規模達7218億元,幾乎可與社融口徑的新增人民幣貸款(8086億元)分庭抗禮,直接融資占新增社融的比例為71.47%,為歷史罕見。

此前市場預期7月金融數據會大幅下滑,依據主要是房地產融資收緊導致房地產行業融資下行,出口和利潤下滑導致制造業融資下行。但從7月數據看,與房地產相關的居民中長期貸款、委托貸款、信托貸款表現依然穩定,與企業投資相關的企業中長期貸款走勢平穩,表明房地產投資和制造業投資可能不像市場預期的那么悲觀。

票據融資的月度波動一直較大,7月短期貸款的下行也存在部分季節性因素。從歷史經驗上看,票據和短期貸款的下行并不代表著經濟增長趨勢下行。可類比的區間是2016年6-9月,短期融資大幅下滑,但當時正是2016-2017年經濟回升周期的起步階段。

中央政治局會議和央行二季度貨幣政策執行報告都提出,“引導金融機構增加對制造業、民營企業的中長期融資。”從7月金融數據看,新增企業中長期貸款基本平穩,但規模依然需要進一步提升。

從7月中央政治局會議釋放的信號來看,政策基調是“宏觀政策要穩”、“辦好自己的事”。“宏觀政策要穩”的含義就是不會采取大規模強刺激。在實現“六穩”的手段選擇上,如果政策是“促改革>寬信用>寬財政>寬貨幣”的組合,則貨幣政策寬松幅度大概率弱于目前市場預期。

在二季度貨幣政策執行報告中,央行也明確回答了如何應對全球經濟下行,以及主要央行轉向寬松。中國貨幣政策不會簡單跟隨外圍央行轉向貨幣寬松,而是要考慮到全球經濟中低速增長的長期性,為未來可能出現的潛在風險預留政策空間。

央行仍然保留了“把好貨幣供給總閘門、不搞‘大水漫灌’、有序推進結構性去杠桿”,這與央行反復強調的保持定力、以我為主是一致的。

與一部分研究者預期中國央行會跟隨美聯儲降息不同,二季度報告中全文未提及任何關于降息、全面降準等全面寬松的意向或安排,而是繼續強調“發揮好結構性貨幣政策工具的定向引導作用”。

央行持續關注物價不確定性。報告指出,“未來一段時間物價水平受到供求兩端影響,存在一些不確定性,對動態變化需持續監測。”而剔除2018年2月的異常值(春節因素)后,7月CPI同比增速創下2013年12月以來的新高,與一些研究者此前預期的三季度通脹趨勢下行明顯不同。十年期國債的實際收益率已經接近了負利率區間。通脹將顯著制約中國央行貨幣寬松。

利率方面,報告重申,更好地發揮貸款市場報價利率(LPR)在實際利率形成中的引導作用,降低小微企業融資實際利率。這表明央行已經意識到目前的關鍵問題在于LPR和貸款利率脫鉤,需要強化LPR對貸款利率的作用,而不是降低LPR(或者降息)。

從中國央行的貨幣政策操作來看:7月31日,美聯儲降息,中國央行“以我為主”并未跟隨,市場降息預期落空;8月12日,央行開展逆回購,政策利率與上次持平,市場降息預期再次落空。

關于匯率,報告指出,接下來,要繼續保持人民幣匯率彈性,發揮匯率調節宏觀經濟和國際收支自動穩定器的作用。在匯率更好地發揮自動穩定器作用之后,實際上降低了貨幣政策全面寬松逆周期調節的必要性。同時,央行指出,必要時加強宏觀審慎管理,穩定市場預期,保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。因此央行沒有讓人民幣趨勢性貶值的意圖,保持匯率基本穩定也對貨幣寬松構成制約。

報告用專欄的形式強調了“穩妥化解中小銀行局部性、結構性流動性風險”。其中指出,要理性看待同業環境變化。過去一段時間,由于部分市場主體忽視風險,過度發展同業業務,導致金融體系內部風險不斷累積,壓力持續增大。央行要求,各類金融機構要減少對同業業務的過度依賴,不能再走同業過度擴張和忽視風險管理的老路,做好自身流動性管理工作。

什么是“同業過度擴張和忽視風險管理的老路”?我們認為,指的是2014-2016年的所有金融機構全面加杠桿,主動負債導致“資產荒”,依賴貨幣市場資金進行同業空轉和債券投資,市場一致性“加杠桿、加久期、降資質”,忽視投資的風險,而只追求收益。“不走老路”表明,央行將繼續防范金融體系依賴同業加杠桿,支持實體經濟發展主要靠有針對性地創新完善貨幣政策工具和機制。




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